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una habilidad de stock-picking ligeramente negativa, y una habilidad de market timing positiva.
De nuevo la significatividad se da en un número reducido de fondos: de los 140 fondos con alpha
negativa sólo en 12 además es significativa y de los 127 fondos con gamma positiva sólo en 7 de
ellos además es significativa.
Para la aplicación de los modelos condicionales se han empleado datos de tres variables de
información predeterminada representativas del ciclo económico:
Rentabilidad por dividendo: se calcula como el cociente entre los dividendos pagados por
el MSCI-Spain en los doce meses previos y el precio actual del índice.
Spread temporal: se calcula como la diferencia anualizada entre la rentabilidad de las obli-
gaciones del Estado a diez años y el tipo de interés a tres meses de las Letras del Tesoro.
Tipo de interés a corto plazo: representado por el tipo de interés a tres meses de las Letras
del Tesoro.
La razón de haber seleccionado estas tres variables radica en que se ha demostrado su rele-
vancia para explicar las rentabilidades de acciones y bonos, tal como puede comprobarse en
Ferson y Schadt (1996); Christopherson, Ferson y Glassman (1998); Cortez y Silva (2002) o Roy
y Deb (2004).
La tabla 4.5. recoge los resultados obtenidos por el modelo de Treynor y Mazuy condicional
(panel A) y los obtenidos por el modelo de Merton y Henriksson condicional (panel B). Los resul-
tados se obtienen a nivel pool.
El coeficiente alfa es representativo de la habilidad condicional stock-picking de los gestores
de manera que un coeficiente alfa positivo y significativo estaría indicando que el gestor hace un
correcto uso de información privada en la selección de los valores que componen su cartera; el
parámetro gamma es representativo de la habilidad condicional market timing de modo que un
valor positivo y significativo de este coeficiente sería indicativo de un uso correcto de informa-
ción privada por parte de los gestores para sincronizarse con el mercado en rentabilidad.
Adicionalmente se muestra el coeficiente beta y los coeficientes de tres betas dinámicas:
β
DY
,
β
TS
,
β
SR
(el coeficiente beta asociado a la variable rentabilidad por dividendo, el asociado a la
variable spread temporal y el asociado a la variable tipo de interés a corto plazo, respectivamen-
te).
También la tabla 4.5. muestra los coeficientes de tres gammas dinámicas:
γ
DY
,
γ
TS
,
γ
SR
.
Finalmente es mostrado el coeficiente R-cuadrado ajustado.
Observamos a partir de ambos modelos un parámetro alfa muy próximo a cero y un paráme-
tro gamma positivo si bien sólo es significativo a partir del modelo de Merton y Henriksson. Por
tanto, a partir del modelo de Merton y Henriksson condicional, podemos confirmar el uso de
información superior por parte de los gestores para anticiparse a los movimientos del mercado.
Adicionalmente vemos que únicamente la beta dinámica asociada a la variable tipo de interés
a corto plazo (spread temporal) y obtenida a partir del modelo de Treynor-Mazuy (Merton-
Henriksson) no es significativa a un nivel de 5%, por lo que en general se observa la influencia
de la información pública en la habilidad stock-picking.
En el modelo de Treynor-Mazuy tan sólo la gamma dinámica asociada a la variable rentabili-
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DESCOMPOSICIÓN DE LA PERFORMANCE DEL GESTOR: HABILIDADES "MARKET TIMING" Y "STOCK PICKING"
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