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condicional con el CAPM, observamos que se incrementa el número de alfas positivas y signifi-
cativas al introducir la información condicional y se reduce el número de alfas negativas y signi-
ficativas. No obstante, el número de alfas negativas, en ambos modelos, es muy superior al núme-
ro de alfas positivas.
En el modelo CAPM el 93% de las alfas son negativas, y, para un nivel de significación de 5%,
de las 116 alfas significativas, 115 son negativas. Los estudios previos que encuentran alfas no
condicionales negativas, las interpretan como indicadoras de pobre performance, sin embargo,
es difícil saber si la distribución de las alfas debería estar centrada bajo la hipótesis de performan-
ce no "abnormal". Por ejemplo, la presencia de costes de transacción, algunos de los cuales son
deducidos de las rentabilidades de los fondos pero no de las rentabilidades del benchmark, sugie-
re que las alfas deberían estar centradas a la izquierda de cero. La presencia de sesgo de supervi-
vencia, por otro lado, movería la distribución de las alfas a la derecha.
Cuando, además de incorporar el carácter dinámico del parámetro beta hacemos lo propio
con el parámetro alfa, observamos que el 84% de las alfas son negativas, por lo que los resulta-
dos han mejorado ligeramente. En este caso, a un nivel de significación del 5%, de 77 alfas sig-
nificativas, 75 son negativas. Observamos que, para cualquier nivel de significación estadística,
el número de alfas negativas y significativas es inferior que en el modelo CAPM tradicional, y
ocurre justamente lo contrario con el número de alfas positivas y significativas, lo cual nos per-
mite confirmar la mejoría de resultados de performance a partir del modelo condicional.
Comparando las tablas 3.4 y 3.5 podríamos pensar que existe una incoherencia en cuanto a
los resultados de performance que se desprenden de cada una de ellas. No obstante, tal y como
se ha comentado anteriormente, el hecho de que en la tabla 3.4 se muestre una performance
superior a partir del modelo no condicional no implica que la performance sea realmente mejor,
puesto que en esta tabla no se considera el nivel de significación de los parámetros. Sin embar-
go, el hecho de que en la tabla 3.5 se muestre un mayor número de alfas positivas y significati-
vas y un menor número de alfas negativas y significativas a partir del modelo condicional, sí que
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FONDOS DE INVERSIÓN ESPAÑOLES:
Crecimiento y análisis de eficiencia
T A B L A 3 . 5
DISTRIBUCIÓN DE LOS T-ESTADÍSTICOS PARA EL PARÁMETRO ALFA.
CAPM
Christopherson et al
α
>0
16
36
α
>0 y significativa (1%)
0
0
α
>0 y significativa (5%)
1
2
α
>0 y significativa (10%)
2
3
α
<0
209
189
α
<0 y significativa (1%)
66
43
α
<0 y significativa (5%)
115
75
α
<0 y significativa (10%)
141
96
Fuente: Elaboración propia