Prohibición de las posiciones cortas y nueva
regulación europea
Los organismos supervisores de los mercados de valores
de España e Italia tomaron en 2012 medidas de prohi-
bición transitoria de las posiciones cortas (short selling
en terminología anglosajona) sobre acciones cotizadas
como consecuencia de las tensiones derivadas de la crisis
de deuda soberana. Adicionalmente, el 1 de noviembre
de 2012 entró en vigor una normativa europea armoni-
zada sobre posiciones cortas recogida en el Reglamento
236/2012 (el Reglamento).
Ambos organismos supervisores de los mercados de
valores español e italiano, CNMV y CONSOB respectiva-
mente, establecieron la prohibición sobre las posiciones
cortas de todas las acciones españolas e italianas cotizadas
el día 23 de julio de 2012. La prohibición en Italia afectó
únicamente a los valores del sector financiero y, apenas
unos días después, el 27 de julio se levantó. En España la
prohibición, que afectó a todas las acciones españolas
cotizadas y sus índices durante tres meses, además de
los productos derivados que supongan un incremento
en términos netos de las posiciones a la baja, se amplió
primero hasta el 31 de octubre de 2012 y posteriormente,
ya con la nueva regulación en vigor, hasta el 31 de enero
de 2013 acogiéndose a las facultades que el nuevo Regla-
mento europeo otorga a los organismos reguladores para
establecer medidas más restrictivas que las previstas en el
propio reglamento. La CNMV decidió levantar la prohibi-
ción en esa última fecha.
Como es bien conocido, la prohibición de las posiciones
cortas está en el centro de intensos debates sobre sus
efectos. Como reconocen diversos estudios “desde un
punto de vista teórico, existe un amplio consenso acerca
de la idea de que la posibilidad de realizar posiciones
cortas tiene más efectos positivos que negativos para los
mercados. Las posiciones cortas proveen de liquidez al
mercado, al igual que cualquier otra estrategia que cana-
lice órdenes. Por otro lado, estas operaciones aumentan
la eficiencia de mercado, en el sentido de que facilitan
Efectos negativos sobre la formación de precios
y la liquidez de los valores afectados
En España, la prohibición de las posiciones cortas por
tres meses y su ampliación posterior se justificó como
respuesta a “la situación excepcional que atravesaba el
sistema financiero español” pero el coste fue muy alto
en términos de deterioro de la liquidez y eficiencia en
la formación de precios del conjunto del mercado de
valores español, además del impacto en el mercado
europeo por el peso de los grandes valores españoles
en los índices europeos. De acuerdo con nuevos estu-
dios publicados “el poder estabilizador de la prohibi-
ción sobre algunos bancos de tamaño mediano viene
con un elevado coste en términos de liquidez relativa,
volúmenes negociados y eficiencia en la formación de
precios” (CNMV 2012). En suma, una prohibición tan
desproporcionada como la adoptada en España en 2012
pone en peligro la liquidez, eficiencia y credibilidad del
mercado de valores español y falta de confianza en los
mecanismos de mercado. Un coste que podría haberse
reducido limitando el ámbito de la medida a un grupo
más reducido de valores o incluso a valores concretos.
La normativa aprobada por la UE
La nueva normativa europea sobre posiciones cortas
afecta no sólo a acciones sino también a bonos y
otros instrumentos negociados. Se articula en torno a
dos puntos fundamentales: el establecimiento de un
régimen de transparencia de las posiciones cortas netas
significativas y la prohibición sobre las posiciones cortas
denominadas descubiertas (naked).
El régimen de transparencia de las posiciones cortas
netas significativas sobre acciones y deuda soberana
establece la obligación de notificar al regulador estas
posiciones a partir de determinados porcentajes. En el
caso de posiciones cortas netas sobre acciones deberán
notificarse las que alcancen o desciendan del 0,2% del
capital social del emisor. Las posiciones cortas netas
en deuda soberana española se notificarán cuando
alcancen o desciendan del 0,5% del saldo vivo de la
citada deuda soberana. Además, las posiciones cortas
netas sobre acciones que alcancen o desciendan del
0,5% del capital social deberán publicarse en una página
web gestionada/supervisada por la CNMV.
la correcta formación de precios, es decir, ayudan a que
los precios recojan la nueva información disponible con
prontitud. Éstas han sido las conclusiones obtenidas por
la mayoría de los trabajos teóricos llevados a cabo a lo
largo de las últimas décadas” (CNMV 2010).
Trabajos muy recientes también están comenzando a
alertar sobre las perturbaciones que causa en las rela-
ciones entre diferentes activos financieros y mercados
de distintos países con prohibiciones o no de posiciones
cortas. En Europa, la adopción de este tipo de medidas
desde el inicio de la crisis financiera ha generado obstá-
culos en el correcto funcionamiento del mercado interior,
debido a las discrepancias existentes entre legislaciones.
Con el fin de armonizar la normativa relativa a las posi-
ciones cortas surgió la nueva regulación establecida en
el Reglamento 236/2012 y sus reglamentos de desarrollo.
El Reglamento prohíbe las posiciones cortas “descu-
biertas”de acciones o de deuda soberana. Éstas son aque-
llas en las que quien vende no dispone ni de los valores
ni de garantías para su entrega (no se han tomado los
valores en préstamo ni han establecido acuerdos o
pactos con terceros para su entrega). En cuanto a las
permutas de cobertura por impago de crédito sobe-
rano (credit default swap o CDS) descubiertas están
igualmente prohibidas, ya que el Reglamento exige que
quien contrate un CDS mantenga una posición larga en
el instrumento de deuda soberana en cuestión.
La nueva regulación concede facultades a los orga-
nismos reguladores para establecer, de forma provi-
sional, medidas más restrictivas que las previstas en el
Reglamento, cuando se produzcan hechos o cirscustan-
cias excepcionales que constituyan una seria amenaza
para la estabilidad financiera o la confianza del mercado
y en situaciones de caída de valor de un instrumento
financiero. El período de vigencia de las medidas adop-
tadas en estas circustancias será de tres meses y además
su adopción deberá ser necesaria para hacer frente a la
amenaza y no perjudicar de forma desproporcionada la
eficiencia de los mercados financieros.
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Áreas de Actividad
Informe
Anual 2012
/ BME
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